全球投資人多無助？瑞士創史上首度發售負利率10年債
歐洲小國瑞士週三 (8 日) 成為
全球歷史上首個以負利率發售基準 10 年期公債的國家，反映在通貨膨脹低落的環境下，以及主要國家央行們紛紛採取史無前例的貨幣寬鬆行動，使得全球市場進一步落入未知領域。
瑞士週三成功發售總額 2.3251 億瑞郎 (2.2224 億歐元) 的 10 年期公債，殖利率為 -0.055%，且需求熱烈。這是史上首見投資人願意付錢來借這麼久的債給一國政府，雖然負殖利率公債已是全球成長最快速的資產種類之一，達到歐洲公債的 1/4，德國、奧地利、芬蘭及西班牙去年都發售負利公債，但債期從未如此久。
英國《金融時報》報導，歐洲公債之所以需求熱絡，原因是全球通膨降溫，導致投資人較願意接受負利率，因為他們預期物價只會緩慢上升。瑞士 3 月份物價較一年前下滑 0.9%，而歐元區通膨率也降至 –0.1%。
全球央行為了回應物價下跌，紛紛降息及採取大規模收購資產行動，包括歐洲央行 (
ECB) 上個月收購了 525 億歐元的歐元國公債，是為總額 1.1 兆歐元的量化寬鬆 (QE) 措施首波行動，以刺激歐洲經濟。
匯豐 (
HSBC) 固定收益研究部全球主任 Steven Major 指出，央行們正採取非常態的貨幣政策，就得預期會出現異常結果，其中一種便是公債交易已不像公債交易，而像大宗商品交易──投資人會去炒作價格。
大陸國家統計局昨(10)日發佈最新數據顯示，主要受豬肉、蛋等食品價格大幅上漲的影響，8月大陸居民消費價格(CPI)同比上漲2%，創今年以來新高。值得注意的是，作為通脹衡量標準的CPI同比漲幅，超過了1.75%的一年期存款基準利率水平，與銀行實際執行的2%左右的一年期存款利率基本持平，隨着未來幾月CPI漲幅可能繼續上升，大陸又一次進入實際「負利率」時代。
專家分析，未來CPI將緩慢上行，但在經濟下行背景下，工業領域通縮加劇，未來仍需寬鬆政策來穩增長，降低準備金率的政策空間大。
香港《文匯報》報導，國家統計局數據顯示，8月CPI同比上漲2%，漲幅比上月擴大0.4個百分點。食品價格仍是推動CPI上升的主要原因。8月食品價格同比上漲3.7%，漲幅比上月擴大1個百分點，其中豬肉、鮮菜價格同比分別上漲19.6%和15.9%，合計影響CPI上漲1.05個百分點。
從環比看，8月CPI環比上漲0.5%，豬肉、鮮菜和蛋等食品價格環比大幅上漲。8月豬肉價格環比上漲7.7%，影響CPI上漲0.25個百分點；受高溫、暴雨等天氣影響生產運輸，鮮菜價格環比上漲6.8%，影響CPI上漲0.21個百分點；蛋價環比上漲10.2%，影響CPI上漲0.08個百分點，但8月價格仍低於去年同期。豬肉、鮮菜和蛋三項合計影響CPI環比上漲0.54個百分點，超過8月CPI環比總漲幅。
在食品價格帶動CPI上升的同時，工業品出廠價格(PPI)卻在7月份跌至近6年來最低點後，繼續向下「破位」創出新低。國家統計局數據顯示，8月PPI環比下降0.8%，較上月擴大0.1個百分點；同比下降5.9%，比上月擴大0.5個百分點。至此PPI月度數據同比下降已持續42個月。而PPI長時間同比回落的景象，過去僅僅在2008年至2009年、1997至1998年等經濟疲軟的時段出現過。
國家統計局城市司高級統計師余秋梅表示，當月，主要工業行業價格大多呈現下降態勢：其中，石油加工、石油和天然氣開採、化學原料和化學製品價格環比分別下降6.1%、5.7%和1.5%，降幅比上月擴大3.8、3.6和0.8個百分點。
對於未來一段時間的物價走勢，交通銀行首席經濟學家連平預計，豬肉價格仍將持續上漲，蔬菜、鮮果等時令性強的食品價格在季節波動中上漲的概率較大，商品房銷售回暖也將帶動相關的商品消費增長，未來CPI仍有緩慢上行的可能，部分月份同比漲幅可能高於2%，但全年CPI漲幅將低於3%的年度目標。不過從PPI數據看，工業領域通縮加劇，進入三季度以來工業生產形勢嚴峻，產出能力走弱。近期大宗商品價格低位震盪中趨於下降，國際原油價格繼續下跌，輸入性通縮壓力不減。
國泰君安宏觀分析師任澤平指出，雖然8月CPI同比增長2%，但去掉豬肉價格因素後基本是通縮，貨幣政策寬鬆將繼續。按照真實GDP增速和剔除豬以後的物價測算，降息空間仍大，同時貨幣政策還將更多通過公開市場操作和降準對沖外匯佔款減少。
匯豐大中華區首席經濟學家屈宏斌則表示，PPI降幅超預期擴大至5.9%，多數行業價格均出現下降，石油加工、黑色金屬冶煉等尤甚。儘管食品價格大漲，經濟其它領域通縮態勢未有改善，政策寬鬆仍應繼續。
《星島日報》報導，招商證券宏觀研究主管謝亞軒預期，第四季度通脹水平仍會溫和上升，全年可能接近2.5%。而人民幣貶值亦可能增加通脹上升的壓力，短期內實際利率為負的局面會持續。
民生證券分析指出，CPI通脹不足懼，PPI通縮才是威脅。8月PPI跌幅之大超出預期，原因包括近期大宗商品價格回落幅度較大，鋼鐵、水泥等上游產業仍需去產能，同時房地產、基建等固定資產投資放緩，導致工業品需求回落，以及全球貿易萎縮、外需低迷。
申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇認為，預計年內人民幣還有再次降息25個點子的空間，因為新匯改已主動釋放了貶值壓力。匯豐銀行大中華區首席經濟學家屈宏斌稱，儘管食品價格大漲，經濟其他部門鮮有改善，寬鬆的經濟政策應會延續下去。
《MarketWatch》週六 (10 日) 報導，從美國聯準會 (Fed) 幾位相關官員近期表態來看，他們似乎不排除在下回經濟嚴重衰退時，採取負利率政策來對抗。即使在 2009 及 2010 年金融危機最淒慘的時期，Fed 也還拒絕使用這個政策選項。
例如紐約聯邦儲備銀行 (
New York Fed) 總裁 William Dudley 週五 (9 日) 接受《CNBC》訪問時表示：「有些 (歐洲的) 經驗暗示，我們或許可以採取負利率，且這麼做的成本並沒有預期高。」他補充，Fed 之前在美國經濟表現最差、距離央行目標很遠的時刻，也決定不採取負利率，因為有些擔心付出的成本大於獲益。
Fed 前主席伯南克 (
Ben Bernanke) 在金融危機期間，曾考慮使用負利率，但最後還是打消念頭。他前週接受《彭博社》電台訪問時解釋，原因是他「害怕」零利率會對貨幣市場基金帶來負面衝擊，擔心他們的管理費無法負擔支出，以及聯邦基金市場可能無法運作。當時 Fed 內部人員告訴他，這樣的政策效益不太大。
不過歐洲過去 1、2 年的發展，已令他改變想法。包括歐洲央行 (ECB)、瑞士、丹麥及瑞典的央行都採取小幅負利率，使得伯南克如今表示，一些歐洲國家採取的負利率政策有效，使得他認為，未來 Fed 可能會考慮這麼做。儘管伯南克補充，這項工具並非萬靈丹，但會是提供額外的政策支撐。
事實上，立場最鴿派的明尼亞波里斯聯邦儲備銀行 (
Minneapolis Fed) 總裁 Narayana Kocherlakota，在 Fed 上個月發布的官員利率預期點狀圖中，已預見負利率。他表示願意將利率往下推，以提振美國就業市場；因為後者繼去年表現強勁後，已呈現停滯。
贊成負利率的密西根大學經濟學教授 Miles Kimball 說，這就像我們習慣的降息一樣，在許多方面有效。但若要讓負利率產生重大效果，便必須接受實質貨幣貶值，讓有些人難以接受。例如存在銀行的 100 美元，過些時間只值 98 美元。正因為爭議性大，Fed 不太可能會是第一個大規模嘗試負利率的國家。
儘管如此，負利率的優點仍持續吸引人，尤其考量到美國面臨生產力成長低落的前景。Kimball 便表示，採用負利率後，經濟總體需求將不再難得見到。
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| US money supply M1 growth rate from 2008 is about 110%, also cannot overcome deflation effect from China |
歐洲央行去年6月首次實施負利率政策，政策實施將近一年，歐洲多支貨幣的負利率現象有蔓延跡象，匯控(0005-HK)昨(19)日宣布向香港、英國及德國的銀行客戶實施負利率 ，受影響的是機構性客戶的歐元、瑞士法郎、瑞典克朗及丹麥克朗存款，變相存錢入銀行，不但未能收息，還要向銀行倒貼息。外電引述分析指，歐洲這輪的量寬可能導致800億歐元(約6939.92億港元)的資金流入新興市場。
香港《文匯報》報導，匯控表示，已通知受影響的銀行機構客戶，於下月1日開始將向存有歐元、瑞士法郎、丹麥克朗及瑞典克朗貨幣的銀行機構客戶收取負利率，而該行表示，實施負利率是因為過去數月，部分歐洲貨幣大幅下調息率，而匯控至今在有關貨幣的利率下限仍定在0%。
該行表示，不能無了期承受相關的虧損，因而作此決定，但企業及零售客戶則不受影響，而該行亦未有計劃向企業及零售客戶收取負利率，該行又表示，如要向企業及零售客戶收取負利率，需要改變相關條款，而該行將來或會考慮改變條款，但是否實際收取負利率則要取決市況。
中銀香港(2388-HK)亦指因應最新環球金融市場發展情況，對瑞士法郎存款設有相關服務收費，又表示該行會綜合考慮多項因素，包括市場情況、客戶需求及成本效益等，以不時檢討各項服務收費政策，強調是次收費只用於企業客戶。
愈來愈多銀行向歐洲多隻貨幣實施負利率，永隆銀行存款部主管龔志明表示，現時該行歐元的存款利率為0.001%，暫時未有實施負利率及未有向企業客戶有關存款收取服務費，但他指，如果大部分銀行都實施有關收費時，該行亦不排除會收取有關費用，以避免有企業將存款調至未收取有關費用的銀行，增加銀行成本。
他表示，有關貨幣於該行的存款量不多，因此在負利率環境下，對該行影響不大。龔志明又指，在歐洲多隻貨幣出現負利率及人民幣存款利率下調的情況下，很多人都不願意持有相關低息貨幣，而當銀行收取負利率時，相信令現時存有歐洲貨幣的客戶改為持有其他貨幣。
此外，彭博引述摩根士丹利新興市場固定收益策略全球主管Paolo Batori的研究報告指，鑒於歐洲央行量寬政策，迫使歐洲保險公司和養老基金調整目前投資曝險不足資產的類別，可能導致800億歐元的資金流入新興市場。
而百利好金業研究部董事黃耀明指，歐元區正實行量寬，而銀行於持有資金時出現成本問題，因此出現負利率等措施，他指就現時情況，負利率情況或會維持至明年。
《星島日報》報導，繼滙豐、中銀香港後，渣打香港(2888-HK)亦向專業客戶就歐元、丹麥克朗大額存款徵收負利率，持有大額日元存款都要「倒貼比息」，但渣打零售客戶不受影響。暫時銀行客戶「貼息」情況尚未涉及零售層面，惟中銀早前已陸續通知零售客戶，於7月生效的經修訂服務條款指明，可採用負利率計算存款結餘利息，即日後有權向零售存戶收取負利率。
歐洲大舉放水，部分歐幣實施負利率，影響終波及香港。除滙豐確認向銀行機構客戶收取4隻歐幣存款負利率外，渣打香港發言人接受本報查詢時也表示，會向專業客戶就歐儸、日元和丹麥克朗大額存款徵收負利率，非專業客戶包括零售客戶則不受影響。
渣打發言人解釋，徵收負利率主要由於多國推行量寬，某些國家更實行負利率，金融市場處於超低息甚至負利率環境已一段長時間，期間的成本一直由該行承擔，但由於負利率環境持續，有需要向專業客戶在某些貨幣徵收負利率。暫時只有香港地區受這安排影響，渣打繼續密切留意市場發展。她指，由於涉及巨額存款才會被徵收負利率，所以實際受影響的專業客戶不多。
據了解，渣打已經向專業客戶收取負利率，惟至今個案不多。日元大額存款亦要徵收負利率，或與日本短期國債因當地加強量寬而出現負孳息有關。
滙豐下月起將陸續向銀行機構客戶歐元、瑞士法郎、丹麥克郎及瑞典克郎存款收取負利率。中銀香港較早前開始向企業客戶瑞郎大額存款收取1%年息服務月費，即變相收取負利率。
中銀近期通知零售客戶，由7月1日起，該行可採用負利率計算存款結餘利息。換言之，中銀日後有權向零售客戶收取負利率，當然並不表示該行會行使這權利。
對於有銀行向客戶收取負利率，金管局表示知悉此事，並已提醒銀行在落實相關措施時必根據客戶協議，確保與客戶作出恰當溝通及充足的事前通知。
其他銀行對徵收負利率一事暫都按兵不動，恒生(0011-HK)、東亞(0023-HK)等多家銀行均指，目前未有向存款收取負利率或服務費，但密切留意市場的發展。永隆銀行存款部主管龔志明表示，不排除同業會仿效中銀對負息貨幣大額存款收取服務費，永隆亦在考慮。浸大財務及決策學系副教授麥萃才指，部分銀行徵收負利率只是將有關成本轉嫁予客戶，其他銀行會否跟隨，則屬商業決定。
中國中鋼集團是第一張骨牌？陸鋼廠倒債潮迫在眉睫
中國製造業產能過剩，企業債彈隨處可見，而新一波違約潮直指產能多到破表的中國鋼鐵業。最先面臨市場考驗的是中國中鋼集團公司（Sinosteel Corp，簡稱中鋼集團），據彭博社報導，如果債權人動用選擇權，中鋼集團將被迫提早兩年償還一筆20億人民幣（3.15億美元）的債務，若還不出錢，中國中鋼將成為大陸有史以來第一家違約的本土鋼鐵廠。
券商認為，若政府不插手，中鋼集團違約的風險非常高，且中鋼集團應該不會只是個案而已，據中投證券（China Investment Securities）表示，中國鋼鐵業上半年整體營收大幅衰退兩成，且超過一半處在虧損狀態，換句話說，這些鋼廠的財務狀況近期都明顯惡化。
如果鋼鐵廠真發生違約潮亦不令人意外，一方面是大陸國務院總理李克強已做過政策宣誓，將放手讓體質不佳的企業倒債，另一方面，這也有助於汰除鋼鐵業過多產能，有利大陸經濟轉型。換個角度想，這或許也不是件壞事。
又有泡沫要破？中國債市槓桿飆新高 或爆恐慌拋售
今夏中國股市由大量舉債吹起的泡沫破裂後，同樣的槓桿策略已燒向中國債市。中國 Wind 資訊調查顯示，中國投資人以債券為擔保的借款金額已衝上歷史新高。分析師指出，當中許多用這些借款買進更多債券，刺激發債熱潮升溫，殖利率探低，但也造成中國債市扭曲。
《華爾街日報》週二 (13 日) 報導，借錢來投資中國債市的方式，大致和股票融資相同，投資人以手中持有的債券為擔保品，向券商借得短期貸款來買更多債券。但和股票不同的是，散戶並不能參與，僅限銀行、證券公司及財富管理公司等法人，透過債券附買回合約 (bond repo) 向其他券商等金融機構取得融資。
根據 Wind 資訊調查，第三季中國債券附買回總額已較前季躍增 13%，由 137.3 兆元人民幣飆上 155.8 兆元人民幣 (24.64 兆美元)，創有史以來單季最高紀錄，且較去年同期的 86.1 兆元人民幣暴增近一倍。且部分機構投資人將許多以押債借得的現金，又用來買債，如此循環數次。
美國銀行美林 (BAML) 駐香港利率策略師 Yang Chen 指出，有證據顯示，數家機構投資人的槓桿已超過 3 倍，部分結構性產品的投資人槓桿甚至高達 10 倍。按照上述統計，中國押債借款的規模，是中國債市 44.06 兆元人民弊 (6.97 兆美元) 規模的 2.5 倍。在中國經濟前景不明之下，買債券比買股票受歡迎。但分析師們警告，靠大量舉債來買債券正造成市場扭曲，擴大企業債價格漲勢，並使得與安全得多的公債殖利率差劇縮。Chen 直言，債券殖利率差太小，已不符合經濟基本面。且一旦債券跌價，投資人可能被迫賣債還債，爆出的債市恐慌拋售恐複製今夏股市崩盤。
中國 AAA 信評等級企業債與中國公債間的殖利率差，上個月已跌到 8 年來最低點 0.8 個百分點，目前也才回升至 1 個百分點，是去年的一半。匯豐 (HSBC) 駐香港中國研究主管張之明警告，中國債市風險並未正確反映在價格上，從中國企業在境外發債殖利率遠高於境內殖利率，顯示國外投資人更擔憂違約風險。
分析
